避險需求支持美元，利率定價與通脹數據背離

2026年7月23日

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市場仍在評估美國與伊朗衝突的發展，美匯指數周三在101水平附近反覆上落，最終小幅回落。地緣政治局勢及油價上升為避險美元帶來支持，但美國通脹數據降溫，令市場對聯儲局短期加息的看法有所反覆。另一方面，市場正關注歐洲央行議息結果、日本央行政策取向，以及美國科技企業持續擴大人工智能相關資本開支對經濟增長、債息及美元資產需求的影響。

外匯市場回顧

周三，市場繼續評估美國與伊朗衝突，美匯指數全日在101水平附近反覆上落，最終跌0.08%，報101.11。基準美國10年期國債孳息率報4.668%，對聯儲局政策利率較敏感的2年期國債孳息率報4.302%。

地緣政治消息持續牽動市場情緒。伊朗官員表示，美國總統特朗普所稱德黑蘭要求談判的說法「完全沒有根據」。美國國務卿魯比奧則表示，美方願意與伊朗達成外交解決方案，但認為伊朗缺乏誠意。

特朗普表示，若伊朗襲擊霍爾木茲海峽的船隻，美國將摧毀其橋樑或發電廠。伊朗軍方回應稱，若美國兌現威脅，伊朗將切斷海灣地區全部石油流動，並打擊區內石油、天然氣、電力及經濟基礎設施。以色列傳媒報道，美國已通知以色列，計劃在未來數日升級對伊朗的打擊行動；英國亦已撤走駐伊朗外交人員。

美國國內政策方面，特朗普預計聯邦政府將於9月出現「停擺」。他亦表示，仿製藥零關稅政策將實施兩年，其後徵收100%、200%關稅。

日圓方面，消息人士指出，日圓走弱正加劇通脹風險，日本央行對加快加息步伐持開放態度。

今日市場焦點

香港時間上午9時30分，澳洲將公布6月經季節調整失業率；下午6時，英國將公布7月CBI工業訂單差值。

香港時間晚上8時15分，歐洲央行將公布利率決議；晚上8時30分，美國將公布截至7月18日止一周首次申領失業救濟人數；晚上8時45分，歐洲央行行長拉加德將召開新聞發布會；晚上10時，歐元區將公布7月消費者信心指數初值。

外匯市場分析

本章將參考海外金融機構及市場人士的觀點，整理目前市場對外匯走勢的主要看法。各項觀點均由RYOEX研究團隊根據公開資料摘要及重新整理，並不表示相關機構或人士為RYOEX的觀點背書或作出推薦。

荷蘭合作銀行：日本央行政策與財政憂慮共同影響日圓

荷蘭合作銀行指出，日本央行行長植田和男仍對日本企業正面工資設定行為的進展保持樂觀，並認為相關動力有助推動潛在消費物價指數（CPI）通脹持續向2%目標靠攏。

植田和男在去年聖誕節當日發表講話時表示，日本央行將因應經濟活動及物價改善，繼續上調政策利率並調整貨幣寬鬆程度。他上月則提到，油價上升會對日本經濟帶來暫時抑制作用，但政府動用戰略石油儲備可提供緩衝，而人工智能相關需求亦有助支持經濟增長。

在上述因素共同影響下，儘管能源價格上升、美國關稅及相關不確定性構成阻力，日本出口及生產整體仍保持平穩。不過，荷蘭合作銀行認為，利差並非壓抑日圓的唯一因素。日本央行自2024年以來持續縮減買債計劃，並允許資產負債表收縮，令市場更關注日本財政狀況及首相的擴張性政策取向。政府因此需要就預算對日本政府債券（JGB）的影響提供更多保證。

荷蘭國際集團：歐洲央行對歐元的支持或迅速減退

荷蘭國際集團指出，儘管能源價格反彈，歐元兌美元表現仍相對穩健，利差可能是其中一項原因。油價上升令投資者預期，歐洲央行或會較聯儲局採取更進取的收緊政策回應。

不過，無論歐洲央行議息會議及新聞發布會釋出何種訊息，該行均認為市場很難進一步消化更高的歐洲央行利率，意味來自歐洲央行政策預期的支持可能迅速減退。目前，市場對歐洲央行進一步收緊政策的預期，仍是歐元的主要支持因素。

另一方面，美元表現穩健，原因是投資者對安全資產的需求，抵銷了市場對聯儲局近期貨幣政策的疑慮。美國上周公布的通脹數據紓緩市場對聯儲局7月加息的憂慮，一度削弱美元反彈動力；然而，美伊緊張局勢升級及油價大幅上升，正增加市場對避險美元的需求。

德意志銀行：日本政策轉向或推高日圓波幅

德意志銀行認為，日本可能正處於類似「明治維新」的財政與產業政策重大轉型邊緣，政策方向旨在透過投資帶動增長，以應對再工業化及重新整備軍備的挑戰。

鑑於日本初始公共債務高企，當地需要在維持財政可持續性的前提下擴大支出空間，包括讓名義本地生產總值（GDP）增速維持在融資成本之上，以創造赤字空間，同時積極運用國內超額儲蓄為本土投資融資，紓緩孳息率上升壓力。

目前，日本家庭約15萬億美元儲蓄中，約一半以現金存款形式持有；GPIF的1.8萬億美元資產亦有約一半配置於海外。隨着國防及工業需求回流本土，資本回流已成趨勢。過去數月，政策制定者較重視穩定日圓；但若財政承擔能力成為首要考量，政策激勵或會由干預匯市轉向管理孳息率。

這項轉變對美元兌日圓的影響，取決於當局採用的具體政策工具。若授權GPIF將海外資金調回並配置於本土資產，或會為日圓帶來強力支持；相反，若依靠日本央行擴大買債以壓低孳息率，則會對日圓構成重大壓力。若政策優先抑制孳息率波動，壓力可能轉移至外匯市場，令日圓波幅顯著上升。

美元兌日圓突破163，日本干預風險升溫

美元兌日圓自1986年7月以來首次突破163。日本財務大臣片山晃月表示，如有必要，日本將對外匯市場採取果斷行動；內閣官房長官木原則表示，政府已準備好「隨時採取適當應對措施」。

不少市場觀察人士認為，相關口頭警告意味日本當局可能隨時入市干預。不過，德意志銀行認為，干預可能只是消耗資金，美元兌日圓完全有可能升至165。其中一項原因是日本央行具有獨立性，而要真正收窄美日利差，政府需要干預利率政策。

日本目前的隔夜利率為1%，高於6月時的零利率水平，並創31年來最高。路透社再次提到，其6月調查顯示，日本央行可能於年底前進一步加息至1.25%。即使如此，日本利率及債券孳息率仍遠低於其他七國集團經濟體。

若能源成本上升進一步推高通脹，日本央行可能稍為提前加息，但相關行動對收窄美日利差的作用仍然有限，實際影響亦取決於美國國債孳息率會升至甚麼水平。

外匯市場重點圖表

本章將選取有助理解近期外匯走勢的重點圖表，整理利率環境、經濟數據、資金流向及市場情緒的變化。所載圖表及數據均根據第三方機構資料整理，並不代表RYOEX的觀點，亦不構成對未來匯率走勢的預測。鑑於市場或會出現急劇波動，應做好風險管理。

7月加息概率回升至33%

在下周聯儲局議息前夕，市場加息預期經歷明顯反覆。6月聯邦公開市場委員會（FOMC）會議及沃什的偏鷹言論，一度推動加息預期迅速升溫；其後6月CPI及生產物價指數（PPI）低於預期，令7月及9月加息概率明顯回落。

隨着美伊衝突升級，油價及運輸成本重新面臨上行風險，市場再次提前交易未來通脹反彈。目前7月加息概率升至33.1%，9月升至56.4%；到年底最後一次會議時，累計加息兩次的概率亦已達38.1%。

利率市場定價與通脹數據出現明顯背離

反映近期通脹數據表現的美國通脹數據意外指數已大幅回落至約0.084，顯示最新公布的通脹數據明顯弱於市場此前預期。與此同時，經濟增長數據意外指數仍維持在約0.22，反映美國經濟尚未迅速失速，但亦未見需求明顯過熱。

目前實際數據呈現的是「核心通脹繼續降溫、經濟仍具韌性」，而非工資、消費及信貸需求再次失控。利率市場則因地緣衝突、油價及供應鏈風險，重新提高加息預期，與實際通脹數據形成較明顯背離。

市場對利率的定價或已高於當前經濟基本面所支持的水平

若未來通脹主要源自能源供應中斷及運輸成本上升，聯儲局加息既不能增加石油供應，也無法恢復航運或解決地緣衝突，只能透過壓低住屋、信貸、企業投資及居民消費，削弱國內需求。

此前加息的影響仍在房地產、再融資成本及信貸市場滯後反映。若聯儲局為應對外部供應衝擊而持續加息，可能出現「油價仍然高企，但私人市場需求及就業進一步走弱」的局面。除非後續核心通脹、工資及信貸需求重新加速，否則單憑能源衝擊進一步收緊政策，或會增加政策過度緊縮及經濟衰退的風險。

Google人工智能投資再加碼

最新數據顯示，Google母公司資本開支持續擴大，最新單期資本開支已達約576億美元。公司並將本財政年度資本開支指引，由1,800億至1,900億美元上調至1,950億至2,050億美元，並預計2027財政年度仍會「顯著增長」，反映Google正進一步加快對數據中心、伺服器、晶片、網絡及電力基礎設施的投資。

相關投資的核心仍是人工智能運算需求。Google除了擴建自有人工智能基礎設施，亦計劃於第三季增加使用第三方運算資源，反映內部產能短期內仍未能完全滿足Gemini、雲端運算及人工智能推理需求。

人工智能需求依然實在而強勁，但第三方運算資源成本較高，可能對利潤率構成壓力。因此，Alphabet上調資本開支後，市場首先消化的是投入增加、現金流受壓及盈利兌現時間延後，Alphabet股價在美國收市後交易時段再次下跌。

對美元而言，這輪人工智能資本開支浪潮整體仍偏利好。美國科技巨企持續擴大投資，有助鞏固美國經濟的相對增長優勢，並吸引全球資金繼續配置美股、美元資產及美國科技產業鏈。若人工智能投資進一步推高設備、電力及融資需求，亦可能支持美國國債孳息率，令美元維持強勢。

總結

目前匯市的主要矛盾，是地緣政治、油價及供應鏈風險推高加息預期及避險需求，但美國實際通脹數據仍在降溫，經濟亦未見需求明顯過熱。美元獲避險資金、美國科技資本開支及債息因素支持，但聯儲局若因外部能源供應衝擊而進一步加息，亦可能面對油價高企與經濟走弱並存的政策困境。歐元短期受歐洲央行收緊預期支持，惟相關利率定價的上升空間可能有限；日圓則同時受美日利差、財政政策、孳息率管理及干預風險影響。市場接下來將留意歐洲央行議息結果、拉加德的新聞發布會、美國首次申領失業救濟人數，以及日本央行政策取向。

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